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核心观点：

我们认为中特估不仅是主题，而是在国内经济弱复苏背景下寻找确定性资金的自然流动超势。4月经济动能边际转弱。除前3个月消费强势复苏产生的一定“透支”外，消费复苏动能走弱更多的是受到居民收入增速下降、资产负债表受损之下，消费倾向下降这一相对中长期的因素影响。制造业方面4月制造业投资同比的下滑，-部分原因是受到去年同期相对高的基数影响，但更主要的原因在于制造业产能利用率处在相对低位、制造业利润增速下滑和内需不足、外需预期走弱之下，制造业企业投资受到压制。房地产投资修复仍有待传导。4月房地产开发投资完成额同比较3月下行，虽然4月房地产销售金额和销售面积同比较3月提升明显，但主要系去年4月疫情下低基数的影响。综合4月的PMI、通胀、金融数据以及经济数据来看，4月经济动能边际转弱，反映目前我国经济的主要问题依然在于内需不旺。在这样的宏观背景下，中特估概念为增长稳健的国企绩优股叠加了估值弹性+政策确定性，吸引资金流入。

2023年春节前北向资金大幅流入，外资主导下中特估指数与Wind全A走势相近。节后北向资金流入速度放缓，中特估指数显著跑赢市场。当前美国债务危机及银行业风波余震导致市场避险情绪升温，叠加长期通胀预期上升使市场对降息预期回摆，综合推升美元指数，人民币汇率承压。近7个交易日以来，离岸人民币累计跌幅经超1200点，人民币资产配置吸引力走弱，本周北向资金净流出16.91亿元。内资主导下中特估指数有望延续相对较强表现。

2020-2022年平均央企股息率达2.94%，较银行理财收益率具有比较优势，未来央企有望保持较高股息率。国资委将央企经营指标体系由“两利四率”调整为“一利五率”，以净资产收益率替换净利润指标。相较于“两利四率”的“三提高”，“一利五率”提出的“四提升”一方面更加符合提升企业盈利能力和企业估值的底层逻辑，另一方面更加注重发展质量，通过提高国央企的资本回报质量和资产质量，进而提高资产利用效率和创收效率；通过稳定企业杠杆水平、稳定企业现金流水平降低企业的非系统性风险，提高国央企信用水平，保证国央企健康稳定发展。从股东角度看，这种强调ROE指标的考核机制激励国企提高股东权益效率。同时，国企分红派息空间或较大，股东也有望获得稳健回报。

当前国企与民企之间的估值出现明显失衡，国企具备较大估值提升弹性。截至2023年5月19日，A股5183家企业中，国有企业共1367家，占全部A股数量的26.37%，市值规模普遍较大，集中于较为成熟稳健的国民经济关键领域。反观民营企业，数量较国企更多，共3289家，占全部A股数量的63.46%，但市值规模普遍较小。相较于国企，民营企业在医药生物、电子、计算机等高成长领域有更多分布，基本面预期变化弹性较大。这样的行业分布特点导致2021年以来，我国国有企业净利润同比增速虽各期均强于民营企业，而其估值却依然显著低于民营企业，国企与民企之间的估值出现明显的失衡。

军工行业由于研究门槛较高，行业虽存在结构性机会却易被无差异整体性抛售，导致其他热点出现时受虹吸效应影响较大，当前中特估利好或尚未被充分计入。随着船市开启新一轮上行周期，短期内我们重点看好航海方向的军工央企。根据中航证券军工组对船一的签约、开工（首块钢板切割）、铺设龙骨、出坞、下水、海试、交付等各个周期所需时间，结合近期船厂的交付、施工情况进行综合判断，此前高船价订单预计会在2023年开始逐步被船厂建造完成。从而在价格端上，2021年开始新船价格一路走高的高价订单有望反映到后续船舶公司的利润中。此外，水下、海底作为新或新质中新域之一，有望受益“增加新域新质作战力量比重”驱动。近期航海方向军工央企走强，我们认为该超势有望延续。

投资建议：

中特估或不仅是主题，而是在国内经济弱复苏背景下寻找确定性资金的自然流动超势。海外银行业危机余震犹存，美债上限问题尚未解决，叠加国内经济温和复苏，短期内市场或较为波动。国内复苏进程仍不牢固背景下中特估相关板块确定性或相对较强，建议关注估值修复弹性较大的相关国企。同时建议关注一季报业绩较好+低估值组合，根据一季报我们认为短期内国防军工及医药生物板块投资价值或较大，军工板块中建议重点关注航海方向。中长期来看主题投资向成长投资切换依赖于可持续演绎的产业逻辑，TMT概念里我们继续看好半导体领域。